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Mercados de Valores. Actualización de la regulación sobre difusión de datos (previos a la negociación y posteriores a la negociación). ESMA y SEC

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Observamos sendos movimientos de actualización en las normas técnicas que rigen determinados elementos relativos a la difusión (y comercialización) de datos de los mercados de valores en el seno de la UE, por un lado y del Sistema Nacional de Mercados de EEUU por el otro.

I

ESMA consulta sobre una posible reforma en las Normas Técnicas relativas a la distribución de datos (MIFIDII/MIFIR): Consultation Paper Guidelines on the MiFID II/ MiFIR obligations on market data (6 November 2020 | ESMA70-156-2477) (hasta 11 enero 2021):

 

Debe recordarse que el 5 de diciembre de 2019, la ESMA publicó el Informe MiFID II/MiFIR sobre datos de mercados que incluía datos de la comercialización de datos anteriores y posteriores a la negociación de instrumentos de capital, así como la grabación y distribución de datos consolidados. En él, la ESMA presentó, entre otras cosas, su evaluación y recomendaciones sobre la evolución de los precios de los datos de mercado y sobre la aplicación de las principales disposiciones de MiFID II/MiFIR al respecto y en particular en lo relativo a la obligación de publicar esos datos sobre una base comercial razonable (RCB), el requisito de proporcionar datos de mercado en un formato desagregado, y el requisito de poner a disposición los datos de mercado de forma gratuita 15 minutos después de la publicación. En el informe, la ESMA hizo algunas recomendaciones a la Comisión Europea sobre posibles enmiendas a las disposiciones del Nivel 1 y también se comprometió a elaborar orientaciones de supervisión en la esfera de los datos de mercado. Sobre tales antecedentes, la ESMA consulta ahora sobre un documento de futuras directrices 

  • En este Documento de Consulta (CP) la ESMA consulta sobre el su proyecto de directrices sobre las obligaciones en materia de datos al amparo de MiFID II/MiFIR
  • La consulta se divide en una serie de secciones entre las que destacan la sección 3, relativa a directrices sobre la base de costos; la sección 4 sobre la obligación de no discriminar en el suministro de datos, la sección 5 relativa al precio coherente con las necesidades de cada usuario; la sección 6 sobre la obligación de desagregación; la sección 7 con directrices sobre obligaciones de transparencia en relación con el empleo de un formato formalizado; con la normalización de la terminología y con las metodologías contables empleadas para establecer tarifas de daos, así como prácticas de auditoria. La sección 8 consulta la propuesta de directrices de la ESMA sobre el suministro gratuito de datos 15 minutos después de la publicación.

 

II

Pues bien, al otro lado del atlántico, con algo de anticipación, pero también en paralelo la SEC, el supervisor estadounidense  publicó sus Reglas para modernizar la infraestructura para la recopilación, consolidación y difusión de datos de mercado para acciones del sistema de mercado nacional que cotizan en bolsa (“datos de mercado NMS”), que no se había actualizado significativamente desde su puesta en marcha a fines de la década de 1970.

Ahora la SEC actualiza el método mediante el cual se consolidan y difunden los datos de mercado a nivel nacional, fomentando un entorno competitivo y proporcionando y un nuevo modelo descentralizado que promete una latencia reducida y otras nuevas eficiencias. ; Regla  final aquí 

 

 

Comentabamos sobre estos deberes de los Mercados y de ciertos intermediarios en PÉREZ CARRILLO, E EF:

ESMA actualiza sus Q&A relativas a  estructura de mercados en relación con la aplicación de MIFIR y MIFID 2

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El documento del que damos noticia es ESMA, Questions and Answers On MiFID II and MiFIR,  2 abril 2019 | ESMA70-872942901-38

Las preguntas actualizadas se refieren a sistemas multilaterales y bilaterales, con especial atención a los Internalizadores Sistemáticos, los Sistemas Organizados de Contratación y los centros de negociación en general. También aluden al acceso a centros de negociación y a las entidades de contrapartida centralizada.

Lariño. A Coruña

En este texto, ESMA  también revisó sus preguntas y respuestas publicadas sobre temas de estructuras de mercado con el objetivo de eliminar o modificar las  obsoletas, lo que concierne concretamente a 4 preguntas y respuestas:

  • Identificación y autorización de HFT (Q&A 6 de la sección 3 sobre acceso electrónico directo (DEA) y negociación algorítmica);
  • Calendario de la notificación de los acuerdos transitorios conforme al Artículo 35 (5) de MiFIR (Preguntas y Respuestas 1 de la sección 6 sobre Acceso a las Contraparte Centrales y centros de negociación);
  • Calendario y procedimiento de notificación para la exclusión temporal de acuerdo con el Artículo 36 (5) MiFIR (Pregunta y Respuesta 3 de la sección 6 sobre Acceso a los PCC y centros de negociación); y 
  • Calendario de la solicitud de acuerdos transitorios conforme al Artículo 54 (2) de MiFIR (Preguntas y Respuestas 5 de la sección 6 sobre Acceso a los PCC y centros de negociación).

Además, las preguntas y respuestas que aclaran cómo se deben determinar los tamaños de las garrapatas para instrumentos no pertenecientes a la UE (Preguntas y respuestas 3 de la sección 4 sobre el régimen de tamaño de las garrapatas) también se eliminan debido a la publicación  en el Diario Oficial del Reglamento Delegado (UE) 2017/588 (RTS 11).

ESMA actualiza sus Q&A relativas a transparencia en relación con la aplicación de MIFIR y MIFID 2

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ESMA actualiza sus Q&A relativas a transparencia en relación con la aplicación de MIFIR y MIFID 2

Lincoln. Library Tower. High Street. OX

El documento del que damos noticia es ESMA, Questions and Answers On MiFID II and MiFIR transparency topics (2 abril 2019 | ESMA70-872942901-35)

  • Determinación del volumen de negocios que se utilizará para el cálculo del valor promedio de las transacciones (AVT);
  • Instrumentos del mercado monetario (MMI);
  • Impacto para los internalizadores sistemáticos de un instrumento que cambia el estado de liquidez entre las fechas de determinación del internalizador sistemático;
  • Informes de transacciones de intermediación prime;
  • Obligaciones de cotización para internalizadores sistemáticos en instrumentos financieros no patrimoniales;
  • Sucursales de empresas de terceros países que operan como Internalizadores Sistemáticos en la UE; y
  • Acceso de las sedes comerciales de terceros países a una Contraparte Central de la UE.

El propósito de estas preguntas y respuestas es promover enfoques y prácticas de supervisión comunes en la aplicación de MiFID II y MiFIR. Proporcionan respuestas a las preguntas planteadas por el público en general y los participantes del mercado en relación con la aplicación práctica de las disposiciones de nivel 1 y nivel 2 relacionadas con la transparencia

Identificación y autorización de inversores HFT

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A propósito de la negociación algorítmica de alta frecuencia, HFT

  • Los mecanismos para identificar si se considera que una entidad está aplicando una técnica HFT se identifican en el artículo 19 del Reglamento (UE) 2017/565 de la Comisión: a) al menos dos mensajes por segundo con respecto a cualquier instrumento financiero negociado en un centro de negociación; y b) al menos cuatro mensajes por segundo con respecto a todos los instrumentos financieros negociados en un centro de negociación, parámetros que son completados en ese artículo,  y así, se incluirán en el cálculo los mensajes relativos a instrumentos financieros para los que exista un mercado líquido en los términos del artículo 2, apartado 1, punto 17, del Reglamento (UE) n.o 600/2014 (MIFIR); y también los mensajes introducidos con fines de negociación que cumplan los criterios del artículo 17, apartado 4, de la Directiva 2014/65/UE (MIFID 2). En cambio, se excluirán se excluirán de los cálculos de la  tasa de mensajes intradía en relación con los proveedores de acceso electrónico directo los mensajes que procedan de sus clientes  que accedan usando ese AED (DEA).

Find the Dodo in this window…!

Estos requisitos además se explican en el documento de ESMA (Q&A on Market Structure). Según la respuesta 5 actualizada en abril de 2017, las entidades deben revisar sus actividades de negociación al menos una vez al mes para autoevaluarse. Y, pueden, como miembros o como participante,  pedir a los centros de negociación una estimación del número medio de mensajes por segundo que emitieron, dos semanas después del final de cada mes natural. Con este fin, los centros de negociación sólo deben incluir mensajes generados por algoritmos en el transcurso de la actividad del miembro o participe o cliente, aunque las entidades emisoras son las responsables de garantizar que las estimaciones reflejan con precisión su actividad comercial real (y, en particular, que sólo tiene en cuenta actividad comercial algorítmica propia de la cuenta sobre instrumentos líquidos, excluyendo, en el caso de Proveedores de DEA, mensajes enviados por clientes de DEA utilizando el código de la empresa, acceso esponsorizado). Cuando una empresa realiza actividades de HFT (como se ha descrito anteriormente) y no está autorizada a hacerlo en virtud de la MiFID II, está obligada a solicitar inmediatamente la autorización que se le exige en el marco de la Artículo 2, apartado 1, letra d), inciso iii), de la MiFID II. Y, ademas, como es común para las entidades que negocien algoritmicamente en general, debe notificarlo a la ANC de su Estado miembro de origen y a la ANC o AANNCC de los centros de negociación en los que opera como miembro o como participante.

  • En cuanto a aquellos inversores que acceden a los centros de negociación utilizando el código de un proveedor de acceso directo (DEA- esponsorizado), aclara la respuesta 6, también de abril de 2017, que  si pueden considerarse operadores HFT. Como ya se establece en el considerando 20 del Reglamento (UE) 2017/565 de la Comisión, los usuarios de servicios de acceso directo a centros de negociación, DEA, pueden ser clasificados como HFT si cumplen las condiciones establecidas en el artículo 4, apartado 1, punto 40, de la MiFID II y artículo 19 del Reglamento delegado de la Comisión (UE) 2017/565. Y, para evaluar si un usuario de la DEA cumple los umbrales de mensajes aplicables, los inversores que utilicen acceso directo pueden contactar a su proveedor de acceso, quien está obligado a registrar los datos relativos a los pedidos presentados, incluidas las modificaciones y cancelaciones en virtud del artículo 21, apartado 5, de la RTS 610

Más en detalle:

A propósito de la base de datos FIRDS

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La Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) puso en marcha en octubre de 2017  la segunda fase de su Base de datos de referencia de instrumentos financieros (FIRDS), abriendo el acceso a la base que contiene los datos de referencia  de los instrumentos financieros  en la UE

 

Con Firds,  ESMA facilita a los participantes del mercado un instrumento para identificar los productos sujetos a los requisitos de presentar informes de datos de referencia,  conforme a los paquetes normativos de abuso de mercado (MAR) y MiFID II / MiFIR. Sin embargo, ESMA no garantiza la veracidad de los datos que son responsabilidad de las entidades que los comunican

ESMA también ha publicado instrucciones para los participantes del mercado sobre cómo acceder a los datos y descargar los archivos legibles por máquina. Firds se accede aquí

 

 

De conformidad con el artículo 27 del Reglamento (UE) n.o 600/2014 (MiFIR) y el artículo 4 del Reglamento (UE) n.o 596/2014 (MAR),  los centros de negociación y los internalizadores sistemáticos presentarán datos de referencia para los instrumen financieros pertinentes , a las autoridades nacionales competentes (ANC) quienes posteriormente los transmitirán a la AEVM para su publicación en su sitio web.

La ESMA recopila datos de los centros de negociación y de las ANC y los pone a disposición en su sitio web, en la base FIRDS.

Recuérdese que conforme a MIfir:

«Los datos de referencia identificativos estarán disponibles para su transmisión a la autoridad competente en un formato electrónico normalizado antes de que se inicie la negociación del instrumento financiero a que se refieran. Los datos de referencia del instrumento financiero se actualizarán siempre que se produzcan cambios en los datos relativos a un instrumento financiero. Las autoridades competentes transmitirán sin demora dichas notificaciones a la AEVM, que las publicará inmediatamente en su sitio web. La AEVM permitirá el acceso de las autoridades competentes a dichos datos de referencia.»

La publicación anticipada de  datos facilita a los participantes en el mercado la preparación de sus sistemas para cumplir obligaciones  de presentación de informes a las autoridades nacionales competentes (ANC) bajo MiFIDII / MiFIR.

Cabe recordar que ESMA comenzó la primera fase de FIRDS en julio de 2017 recogiendo datos de referencia de instrumentos financieros de las entidades informantes.

Derivados negociados en Centros de Negociación. Excepción temporal en el acceso (transparencia) de las contrapartes de compensación centralizada

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La Autoridad Europea de Mercados y Valores aprobó recientemente un procedimiento para que los Centros de Negociación puedan optar por la no aplicación, temporal, de determinadas disposiciones sobre transparencia en materia de derivados negociados en Centros de Negociación.  Este procedimiento se actualiza además con la actualización de Q&A de  la AEVM en relación con la aplicación de MIFIR y MIFID 2 .

 

MIFIR establece disposiciones para el acceso no discriminatorio a los centros de negociación por parte de las Contrapartes centrales: los Centros deben facilitar a las Contrapartes centrales acceso abierto a datos, lo que incluye el acceso no discriminatorio y transparente a motores de datos –feeds-, cuando estas contrapartes desean liquidar operaciones ejecutadas en tales mercados. No obstante,  de conformidad con su art 36,5, cuando se trata de la negociación de derivados, si un centro no alcanza determinados volúmenes, puede notificar a la AEMV y a su autoridad nacional competente sobre su intención de optar quedar excluido temporalmente de las disposiciones de acceso en relación con los indicados instrumentos.

Gatín

Reproducimos el texto de MIFIR, art 36,5 » Por lo que respecta a los derivados negociables en un mercado regulado, un centro de negociación que quede por debajo del umbral correspondiente en el año natural anterior a la fecha de aplicación del presente Reglamento podrá, antes de la aplicación del mismo, notificar a la AEVM y a su autoridad competente que desea quedar exento de la observancia del presente artículo respecto de los derivados negociables en un mercado regulado que estén comprendidos en ese umbral, durante un período de 30 meses a partir de la aplicación del presente Reglamento. Un centro de negociación que quede por debajo del umbral correspondiente todos los años de ese período de 30 meses, o durante más tiempo, podrá, al término de dicho período, notificar a la AEVM y a la autoridad competente que desea seguir no estando obligado por el presente artículo durante otros 30 meses más. Cuando se realice la notificación, el centro de negociación no podrá beneficiarse de los derechos de acceso contemplados en el artículo 35 o en el presente artículo respecto de los derivados negociables en un mercado regulado que estén comprendidos en el umbral correspondiente, mientras dure la exención. La AEVM publicará una lista de todas las notificaciones que reciba. El umbral correspondiente a la exención es un importe nocional anual negociado de un billón de euros. El importe nocional se referirá únicamente a la compra o la venta y comprenderá todas las operaciones con derivados negociables en un mercado regulado que se hayan celebrado conforme a las normas del centro de negociación. Cuando un centro de negociación forme parte de un grupo que esté relacionado por vínculos estrechos, el umbral se calculará sumando el importe nocional anual negociado de todos los centros de negociación del conjunto del grupo que estén establecidos en la Unión.Cuando un centro de negociación que haya realizado una notificación con arreglo al presente apartado esté relacionado por vínculos estrechos con una o más ECC, esas ECC no se beneficiarán de los derechos de acceso contemplados en el artículo 35 o en el presente artículo respecto de los derivados negociables en un mercado regulado que estén comprendidos en el umbral correspondiente, mientras dure la exención.» 

Esta exención es objeto de detalle en normas técnicas y de desarrollo, contexto en el que se publica el procedimiento del que ahora se da noticia.

El procedimiento de la AEVM se dirige a las Autoridades Nacionales Competentes y a centros de negociación que pueden beneficiarse de la excepción prevista en el art 36 (5) de MIFIR. Los Centros de negociación interesados deberán remitir sus notificaciones a smk@esma.europa.eu en el sentido de su intención de optar por esta exención temporal

Límites a ciertas exenciones de transparencia (pre-contratación de valores). Primera publicación de la AEVM sobre límites a aplicación del «doble volumen máximo» (DVM) (art. 5 MIFIR)

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La Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA, por sus siglas en inglés) ha publicado el 7.03.2018  los volúmenes de negociación y los cálculos relativos «Doble Volumen Máximo» (DVM) bajo la Directiva de Mercados de Instrumentos Financieros (MiFID II) y el Reglamento MiFIR. Es la primera de subsecuentes publicaciones periódicas de la Autoridad, en cumplimiento del artículo 5.2 MIFIR.

 

Ponferrada. Castillo de templarios

El mecanismo de doble volumen máximo (DVM) contemplado en el Artículo 5 de MiFIR tiene como objetivo limitar aplicación de la exención de precio de referencia (Artículo 4 (1) (a) de MiFIR) y la renuncia de transacción negociada para instrumentos líquidos (Artículo 4 (1) (b) (i) de MiFIR) en la negociación  de acciones y productos asimilados que se benefician de tales exenciones y que -en el periodo determinado- superan los máximos legales para tales exenciones. Recordemos que el artículo 3 de Mifir  establece requisitos de transparencia pre-negociación de acciones, certificados de depósito, fondos cotizados, certificados y demás instrumentos financieros similares, que deben cumplirse por parte de los centros de negociación. A su vez, el artículo 4 Mifir, reconoce una serie de excepciones a esa transparencia, como la que figura en el mencionado artículo 4-1 (a): (exención de precio de referencia)  ,  y la del artículo 4-1-b-i (exención de renuncia a transacción negociada).

Indica el artículo 4-1-a: «Las autoridades competentes podrán eximir a los organismos rectores del mercado y las empresas de servicios de inversión que gestionen un centro de negociación de la obligación de publicar la información mencionada en el artículo 3, apartado 1, respecto de: (a) los sistemas de case de órdenes que se basen en una metodología de negociación en virtud de la cual el precio del instrumento financiero contemplado en el artículo 3-1 se derive del centro de negociación en el que el instrumento financiero haya sido admitido a negociación por primera vez o el mercado más importante en términos de liquidez, y en los que ese precio de referencia esté ampliamente difundido y sea considerado un precio de referencia fiable por los participantes en el mercado, la utilización continuada de dicha exención estará supeditada a las condiciones establecidas en el artículo 5. 

Añade el artículo 4-1-b-i:»Las autoridades competentes podrán eximir a los organismos rectores del mercado y las empresas de servicios de inversión que gestionen un centro de negociación de la obligación de publicar la información mencionada en el artículo 3, apartado 1, respecto de: ….. Los sistemas que formalicen operaciones negociadas que se efectúen dentro de la horquilla vigente de precios ponderados por volumen reflejada en el carné de órdenes o en las cotizaciones de los creadores de mercado del centro de negociación que gestionen ese sistema, …»

Pórtico Sur. Catedral de León

El mecanismo del DVM, del artículo 5 MIFIR, sirve para aplicar límites máximos a las operaciones que puedan realizarse al amparo de las mencionadas excepciones de transparencia precontractual (precio de referencia y renuncia de transacción negociada). La AEVM retrasó la publicación de este primer DVM, según explica en el texto del que ahora damos noticia, por haber encontrado problemas de calidad e integridad de los datos. Tras trabajar con las Autoridades Competentes Nacionales (ANC) y con los centros de negociación de la UE para resolver estos problemas, la AEVM, ESMA publica ahora los cálculos de aplicación del DVM  teniendo en cuenta datos de enero de 2018 (un total de 18.644 instrumentos) y febrero de 2018 (un total de 14.158 instrumentos). Sobre esas bases, publica dos referencias:

 

  • Referencia relativa a la «sobre negociación en un sólo centro».  Existen 17 instrumentos que en enero de 2018 y 10 instrumentos que en febrero de 2018 alcanzaron un porcentaje de negociación en un solo centro de negociación con arreglo a las exenciones, que supera el 4% del volumen total de negociación de esos instrumentos financieros en todos los centros de negociación de la UE en los últimos doce meses.
  • Referencia relativa a «sobre negociación en todos los centros» . Se han identificado 727 instrumentos  que en enero de 2018 y 633 instrumentos  que en febrero de 2018,  muestran un porcentaje de negociación en todos los centros de negociación en virtud de las exenciones, que supera el 8% del volumen total de negociación de ese instrumento financiero en todos los centros de negociación de la UE en los últimos doce meses.

Habiéndose verificado los supuestos de sobre negociación realizada al amparo de las exenciones mencionadas; en virtud del DVM, las ANC deben suspender  la aplicación de las mismas en aquellos instrumentos financieros que  excedieron los topes por un período de seis meses a partir del lunes 12 de marzo de 2018.

Paquetes de derivados y la «Obligación de Negociar en un Centro de Negociación» Dictámen AEVM para aplicar MIFIR/Mifid 2

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La Autoridad Europea de Valores y Mercados (AEVM) publicó el 21 03 2018 una opinión o Dictámen que  , de alguna manera, clarifica el cumplimiento de la obligación de negociación de derivados, en relación con paquetes de derivados.

El Supervisor Europeo aboga por un enfoque flexible, además de prudente y muy delimitado, en su interpretación de la obligación de negociar paquetes que incluyen derivados .

 

Houses of Parliament

El Dictamen del que se da noticia alude a los paquetes de  órdenes / transacciones  compuestas de dos o más instrumentos financieros con un único precio, que se comercializan como una sola unidad,  cuyos componentes son ejecutados simultáneamente, y en los que la ejecución de cada componente depende de la ejecución de todos los demás del mismo paquete, y por tanto sus respectivos riesgos se comunican.  Es decir, alude a las órdenes de paquete y las transacciones de paquete (‘paquetes’) que se definen respectivamente en los puntos (49) y (50) del artículo 2 (1) de MiFIR.

La obligación de negociar derivados en centros de negociación, según MiFID II / MIFIR,  no establece con claridad un régimen específico, adaptado para los paquetes (que son una parte relevante de productos financieros, actualmente). A fin de garantizar la aplicación coherente de la obligación de negociación en toda la Unión, la AEVM decidió emitir este  Dictamen aclarando, a través de una lista positiva (y de carácter abierto, entendemos), los paquetes compuestos total o parcialmente por derivados respecto de los que es obligatoria la negociación. La  AEVM anuncia que podría revisar este Dictamen si hubiera indicios de que es factible ejecutar la obligación respecto de categorías de paquetes diferentes a los especificados el él, sin aumentar los riesgos operacionales y de ejecución.

Recordemos:

  • El Artículo 28 del Reglamento (UE) no 600/20142 (MiFIR) introduce un requisito para negociar derivados que han sido declarados sujetos a la obligación de negociación de conformidad con el procedimiento establecido en el artículo 32 de MiFIR en mercados regulados (MR), sistemas multilaterales de negociación (SMN),  Sistemas Organizados de Contratación (SOC) o en centros equivalentes en  terceros países.
  • De conformidad con el mandato del artículo 32 de MiFIR, la AEVM elaboró ​​un proyecto de normas técnicas (RTS 1) especificando las clases de derivados sujetos a negociación obligación. En consecuencia, la Comisión adoptó el Reglamento Delegado 2017/2417 de 17 de noviembre de 2017,   en virtud del cual la obligación de negociación de derivados (ON) comenzó a aplicarse el 3.01.2018 para algunas contrapartes (de las categorías 1 y 2 de MIFIR) para las siguientes clases de derivados:
    • Swaps (permutas) de tipos de interés fijo, contra variable (IRS) denominados en EUR, GBP y USD para los principales índices de referencia que constan en el anexo de la RTS1;
    • Swaps  (permutas) de cumplimiento por impago (CDS) para los índices iTraxx Europe Main, iTraxx Europe Crossover.

  • En cuanto a los paquetes de órdenes, corrientes en todas las clases de activos,  pueden incluir muchos componentes diferentes pertenecientes a la misma clase o a diferentes clases de activos, e incluso un número ilimitado de combinaciones de componentes. Para que estén sujetos a la obligación de negociación conforme al MIFIR  es necesario que los derivados pertenecientes a ella estén normalizados y sean suficientemente líquidos. Por otra parte, el Reglamento Delegado (UE) 2017/2194 de la Comisión, de 14 de agosto de 2017, por el que se completa el Reglamento (UE) nº 600/2014 del Parlamento Europeo y del Consejo, relativo a los mercados de instrumentos financieros, en lo que respecta a los paquetes de órdenes. establece las pautas para identificar los paquetes de órdenes respecto de  los que se supone que hay un mercado líquido
    • Por un lado, y con carácter general se establece que existirá un mercado líquido para un paquete de órdenes en su conjunto si se cumple alguna de las condiciones establecidas en el artículo 1:  el paquete de órdenes consiste en un máximo de cuatro componentes pertenecientes a clases de derivados declaradas sujetas a la obligación de negociación para derivados de conformidad con el procedimiento descrito en el artículo 32 del Reglamento (UE) n.o 600/2014, salvo si concurre alguna de las circunstancias expresadas en este precepto del que se da noticia
    • Por otro lado se establecen criterios  específicos por clase de activos para los paquetes de órdenes compuestos exclusivamente por derivados sobre tipos de interés, para los paquetes de órdenes compuestos exclusivamente por derivados sobre acciones e instrumentos asimilados , para los paquetes de órdenes compuestos exclusivamente por derivados de crédito y, criterios específicos por clase de activos para los paquetes de órdenes compuestos exclusivamente por derivados sobre materias primas

Pues bien, como puede observarse,  MIFIR no incluye especificaciones sobre la ejecución ( o la liquidez) de  todo tipo de paquetes que incluyen dereivados, haciéndose necesaria una interpretación para dilucidar si los paquetes que incluyen derivados entre sus componentes están sujetos, como tales paquetes, a la obligación de negociación.

  • Durante el proceso de elaboración del RTS1, que como acabamos de exponer sirve de base para el Reglamento Delegado 2017/2417, ya habían surgido dudas sobre cual debía ser el tratamiento de los «paquetes» y en concreto sobre si estaban afectados por la obligación de negociar):
    • Distintos participantes en el mercado solicitaron orientación a la AEVM sobre el tratamiento de los paquetes. La AEVM convino en que existía esa necesidad de clarificación, pero, añadió que carecía de un mandato específico.
    • En su declaración de no oposición al Reglamento de la Delegación de la Comisión 2017/2417, el Parlamento Europeo abundó en la conveniencia de clarificación, y en que ésta debía ser coherente con las disposiciones establecidas en el Reglamento (UE) 2016/1033 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 23 de junio de 2016, por el que se modifica el Reglamento (UE) nº 600/2014 (MIFIR), el Reglamento (UE) nº 596/2014 sobre el abuso de mercado, y el Reglamento (UE) nº 909/2014 sobre la mejora de la liquidación de valores en la Unión Europea y los depositarios centrales de valores
    • La AEVM recibió consultas de las autoridades competentes preocupadas porque la falta de aclaraciones sobre el tratamiento de ejecución de los paquetes (sobre si deben ejecutarse en centros de negociación, o no), pudiera resultar en graves incoherencias en la aplicación de esa obligación  en problemas para la comercialización de esos paquetes.

San Telmo. Frómista. Palencia

A la luz de todas las indicaciones recibidas, y de sus propias apreciaciones, AEVM  expresa ahora en el informe o Dictamen del que damos noticia,  que es importante garantizar que las empresas de inversión puedan continuar intercambiando paquetes que incluyen componentes sujetos a obligación de negociación en centros de negociación, sin socavar el objetivo político de negociar derivados estandarizados en los centros de negociación, pero también sin dificultar el tráfico de estos productos complejos.

Es sabido que muchos SMN y SOC que ofrecen operaciones de derivados sujetos a ON pueden ofrecer  también categorías de paquetes que incluyen Swaps de Tipos de Interés  (es decir, un paquete compuesto por dos o por tres  IRS -los últimos llamados «mariposas»-), o paquetes compuestos por Swaps de tipos de interés y bonos del Estado; o diferenciales  (es decir, un paquete compuesto por un IRS y un contrato futuro sobre bonos del Estado). Además, algunos  SMN y SOC ofrecen paquetes compuestos por derivados de crédito por ejemplo reemplazando la posición en el último contrato  por otra posición en un nuevo contrato ;  o «mariposas de crédito» (es decir,  paquetes compuestos por tres contratos de CDS con diferentes vencimientos). Además, en el  desglose de  componentes de paquetes  podemos encontrar algunos cuya ejecución se realiza en centros distintos, añadiendo complejidad al sistema y aumentando los riesgos operacionales y de ejecución. Tales paquetes se pueden intercambiar, según las normas internas de cada en SMN/SOC, con métodos distintos.

En este dictamen, la AEVM aclara que MiFIR , RTS 1 y el Reglamento Delegado 2017/2417 no prescriben un método de ejecución específico para paquetes, con carácter general, por lo que es necesario interpretar la normativa en relación con la ejecución de paquetes. Y, para seguir avanzando sugiere un enfoque flexible:

  • Por un lado recomienda la redacción de protocolos sobre y procesos para permitir la ejecución sin problemas. Señala la AEVM que la elaboración de protocolos es, en este momento, preferible a la imposición de exigencias de ejecución a los componentes.
  • Solo cuando sea factible intercambiar componentes de paquetes sujetos a ON sin crear un riesgo operativo o de ejecución, esos componentes deban ejecutarse en un centro de negociación, comportamiento aplicable a las siguientes categorías de paquetes:
    • Aquellos en los que todos sus componentes estén sujetos a ON;
    • Los que tengan al menos un componente sujeto a ON  (con todos los demás componentes sujetos a la obligación de compensación);
    • Paquetes en los que al menos un componente sea un IRS sujeto a ON y todos los demás componentes sean bonos del Estado denominados en la misma moneda (‘spread overs‘).

La complejidad de la estructura de mercado, de las obligaciones de pre y post contratación seguirá exigiendo, parece, futuras intervenciones tanto del legislador europeo, como de las Autoridades Financieras, y de los propios centros de negociación -ya seá en función de su capacidad de autoregulación como mediante protocolos conjuntos.  En este marco de complejidad cabe subrayar que las limitaciones competenciales de estas autoridades – como la AEVM- contribuyen a la lentitud y pesadez de estos procesos.

Recordamos estas entradillas anteriores:

Dark Pools: ¿Más control sobre la formación de precios en los Internalizadores Sistemáticos? (Propuesta de AEVM)

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La Autoridad Europea de Valores y Mercados (AEVM) publicó el 26 de marzo de 2018 su informe final sobre las enmiendas propuestas al Reglamento Delegado (UE) 2017/587 (RTS 1- MIFIR) de la Comisión. Propone, principalmente, cierto incremento en la regulación de precios de las operaciones realizadas fuera de centros de negociación, en los llamados «Internalizadores Sistemáticos».

 

Detalle del Paso de la Dolorosa, León. By Ana Isabel Fernández Rodriguez, CC BY-NC-SA 3.0

Los centros de negociación (mercados regulados, sistemas multilaterales y sistemas organizados de contratación) están sometidos a normas de transparencia en los precios de los valores e instrumentos que en ellos se negocian. En cambio los llamados «Internalizadores Sistemáticos» (IS), entidades de crédito y de servicios de inversión (bancos, plataformas) que ejecutan, al margen de un mercado regulado o de un sistema multilateral, por cuenta propia, las órdenes de clientes sobre acciones admitidas a negociación en mercados regulados, de forma organizada, frecuente y sistemática, estando también regulados gozan, hasta ahora, de menores exigencias, por ejemplo en términos de transparencia de precios. Los SI han venido operando con opacidad, constituyendo en sentido laxo, mercados paralelos,  «Dark Pools». 

Pese a las reformas Mifir/Mifid 2, se ha alertado sobre el actual régimen de los IS que está atrayendo a un creciente número de operaciones ( aqui, aqui, aqui, por citar algunos recientes comentarios), debido en buena medida a que disfrutan de margen más amplio en los precios de sus operaciones.

A la espera de la recepción por parte de la Comisión Europea, cabe apuntar a la dificultad de vincular la rapidez en la negociación (cada vez más apoyada en algoritmos de alta frecuencia) tanto en centros de negociación como en los SI, con la obtención de  datos en tiempo real de cada uno de los mercados, y de transmitirlos para su integración; o para, como en este caso, servir de referencia. 

A nuestro juicio, el núcleo de la cuestión no es tanto el comportamiento aleatorio de los SI, que en tanto que entidades tenderán a maximizar sus beneficios, que deben actuar en favor de sus clientes, y  que tienen su función (por ejemplo, se dice que minimizan el impacto de mercado pues -parece que- limitan el acceso a empresas de trading intensivo, y que permiten ahorros en comisiones de las bolsas).

Quizás, lo que verdaderamente está en juego sean la propia infraestructura de mercados y  los sistemas de  transmisión de informaciones en su seno, entre ellos y con sus miembros e inversores (ya actúen las entidades en nombre propio, en nombre de clientes, por su propia cuenta o por la de clientes).

La situación actual es que RTS 1 , las normas técnicas de  la AEVM incorporadas en el Reglamento Delegado (UE) 2017/587 detallan, entre otros, los requisitos de transparencia de precios reflejados por los SI en virtud del Reglamento de Mercados de Instrumentos Financieros (MiFIR).  El informe del que se da noticia refleja que la AEVM considera necesario aclarar el concepto de «precios que reflejen las condiciones en el mercado» (artículo 10 de RTS1) para evitar que los IS se beneficien de una ventaja competitiva sobre los centros de negociación, al estar estos IS menos expuestos a las variaciones de tamaño de las cotizaciones («tick size») que los centros de negociación.  Este informe final ha sido remitido a la Comisión Europea, y constituye una propuesta para modificar la RTS1, y en último término el Reglamento Delegado 2017/587. (Final Report Amendments to Commission Delegated Regulation (EU) 2017/587 (RTS 1))

Actualmente el Artículo 10 de RTS 1 especifica (en desarrollo del art 14.3 de Mifir): Los precios publicados por un internalizador sistemático reflejarán las condiciones imperantes en el mercado cuando estén próximos, en el momento de la publicación, de cotizaciones correspondientes a tamaños equivalentes y al mismo instrumento financiero en el mercado más importante en términos de liquidez, determinado con arreglo al artículo 4 para ese instrumento financiero.  La AEVM -ESMA en sus siglas en inglés-, propone modificar el art 10 de RTS 1 estableciendo que los precios publicados por un internalizador sistemático reflejarán las condiciones prevalecientes en el Mercado no sólo en términos de liquidez, sino también de niveles de precio.  Sin embargo, la velocidad y los algoritmos exigen, seguramente, reflexiones más amplias…., que se irán produciendo….

Debe añadirse que AEVM propone también otras reformas de menor calado al RTS1

Puede consultarse, por su relación:

 

ESMA clarifica aspectos del régimen de transparencia MIFID2/ MIFIR. Operaciones pre negociadas sobre derivados y centros de negociación

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El documento de ESMA , Questions and Answers On MiFID II and MiFIR transparency topics, ESMA70-872942901-35, de 7 de febrero de 2018, clarifica a efectos de aplicación, aspectos fundamentales de la transparencia exigida a los mercados europeos de instrumentos financieros. Ello incluye una explicación sobre las circunstancias en las que se permiten ciertas excepciones en las operaciones «pre negociadas» sobre instrumentos financieros distintos de la renta variable, como los derivados.

 

Como es sabido, este tipo de textos de “nivel 3” de regulación- las Q&A, se adapta periódicamente. La tabla de contenido del propio documento es indicativa de las últimas fechas de actualización, en cada uno de sus apartados.

En este texto encontramos cuestiones  relativas a distintos niveles de transparencia

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Más concretamente, en relación con los derivados, resulta importante la respuesta 11 de este documento en lo relativo a exenciones de transparencia pre-contratación, sobre la pregunta de si son lícitas (o no), al amparo de Mifid2/ Mifir , las transacciones «preestablecidas» o «negociadas»  de valores no participativos. Nos interesa esta respuesta, en particular por lo que atañe ara los derivados que están sujetos a la obligación de negociación según  MiFIR.

La ESMA recuerda que el art 4-1-b y el art 4-1-c de MiFIR permiten exenciones a las transacciones sobre instrumentos de renta variable negociadas en centros de negociación, pero sin embargo no contempla explícitamente exenciones para transacciones concertadas sobre otros instrumentos como los derivados. Ante esa laguna,  ESMA clarifica que si son posibles y lícitas, siempre que se cumpla con lo previsto en determinados apartados del art 9.1 de MIFIR, y lo hace en los siguientes términos:

  • En relación con los instrumentos distintos de la renta variable, como los contratos derivados, que no están sujetos a la obligación de negociación, las operaciones pre negociadas son posibles al amparo de la exención de la primera parte de la oración del Artículo 9 (1) (a) de MiFIR), para los instrumentos que no tienen un mercado líquido (Artículo 9 (1) (c) de MiFIR), (…).  Por contra, las transacciones preestablecidas no se pueden ejecutar utilizando la segunda parte del artículo 9 (1) (a) de MiFIR) o el artículo 9 (1) (b) de MiFIR.
  • En lo que respecta a los derivados sujetos a la obligación de negociación, las transacciones concertadas previamente son solo posibles al amparo del artículo 9 (1) (a) de MiFIR y el Artículo 9 (1) (e) de MiFIR.
  • Por último, en lo que respecta a las transacciones preacordadas sobre derivados compensados ​​que se celebran en un centro de negociación, los controles previos a la negociación especificados en el Reglamento Delegado (UE) de la Comisión 2017/582 (Artículo 2) también se aplican.La ESMA hace hincapié en que cuando los centros ejecutan transacciones prenegociadas y las introducen  en  las reglas de su sistema, deben asegurarse de que estas transacciones no constituyen un abuso de mercado

ESMA clarifica el concepto de derivados OTC en relación con el Reglamento europeo de infraestructuras de mercados, EMIR

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El documento de 18.02.2018 de la Autoridad Europea de  Valores y Mercados, AEMV/ ESMA “Questions and Answers Implementation of the Regulation (EU) No 648/2012 on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories (EMIR) (ESMA70-1861941480-52)”   clarifica la  definición de derivados extrabursátiles,   «Over the Counter» OTC,  del artículo 2 de EMIR.

 

Este texto, dentro de las «Questions and Answers» de la ESMA, constituye un documento de apoyo al nivel regulatorio «3», de implementación,  que clarifica los aspectos más controvertidos o poco claros de los Reglamentos y Directivas del sector financiero en la UE. Además de otras importantes cuestiones relativas a los derivados OTC,  a las Entidades de Contraparte Central, y a los Repositorios o Registros de Operaciones, el texto del que se da noticia ofrece una interpretación útil del concepto de derivados OTC a los efectos del Reglamento de Infraestructuras de Mercado, Reglamento (UE) 648/2012 (EMIR), que incluye a los que son objeto de negociación en Sistemas Multilaterales de Negociación Mercados alternativos bursátiles, SMN  y en Sistemas Organizados de Contratación (mercados multilaterales de contratación discrecional, categoría introducida con el paquete Mifid2/Mifir). De esta forma,  a los efectos de la aplicación de EMIR, los derivados negociados en los mercados alternativos y en general en los SMN, así como en los SOC se consideran OTC.

León nevado by M.A. Díaz

  • Conforme al artículo 2 de EMIR los derivados OTC son contratos derivados cuya ejecución no tiene lugar en un mercado regulado en el sentido de lo dispuesto en el artículo 4, apartado 1, punto 14, de la Directiva 2004/39 / CE, ni en un mercado de un tercer país considerado como equivalente a un mercado regulado de conformidad con el artículo 19, apartado 6, de la Directiva 2004/39 / CE.
    • El artículo 4-1-14 de la mencionada Directiva define mercado regulado (MR) como: sistema multilateral, operado o gestionado por un gestor del mercado, que reúne o brinda la posibilidad de reunir -dentro del sistema y según sus normas no discrecionales- los diversos intereses de compra y de venta sobre instrumentos financieros de múltiples terceros para dar lugar a contratos con respecto a los instrumentos financieros admitidos a negociación conforme a sus normas o sistemas, y que está autorizado y funciona de forma regular de conformidad con lo dispuesto en el título III.
    • Por consiguiente, los contratos de derivados negociados en Sistemas Multilaterales de Negociación (SMN) o en Sistemas Organizados de Contratación (SCO) son derivados OTC en relación con las disposiciones de EMIR. Es decir, les son aplicables las disposiciones de EMIR relativas a compensación centralizada, comunicaciones a repositorios o registros, garantías adicionales para contratos de derivados no compensados centralizadamente, etc.
  • ESMA añade que la definición de OTC a efectos de EMIR se refiere explícitamente al lugar de ejecución , por ello, aun teniendo en cuenta que algunos de estos contratos negociados en SMN y en SOC tienen rasgos similares a  los derivados negociados en bolsa (MR), tales características no los excluyen de su consideración OTC a efectos de EMIR
  • Por lo que respecta a los contratos de derivados celebrados en un mercado de un tercer país que reconocido como  equivalente a un MR de la UE por la Comisión Europea de conformidad con el artículo 2 bis de EMIR, no son derivados OTC en el sentido de.  EMIR y no cuentan (entre otros) para  la determinación del umbral de compensación en virtud del artículo 10 de EMIR. Sin embargo, los contratos de derivados celebrados en mercados de terceros países no han sido considerados para ser equivalente a un MR de la UE, son OTC a los efectos de EMIR.

Recuérdese, con todo, que el Reglamento (UE) n.o 648/2012 EMIR, ofrece una definición de derivados extrabursátiles  estricta y distinta de la Directiva 2014/65/UE del Parlamento Europeo y del Consejo (MIFID 2). Esta última considera OTC a los derivados que no se negocien en un mercado regulado, un sistema multilateral de negociación (SMN) o un sistema organizado de contratación (SOC), o no estén sujetos a las normas de esos foros. Sobre esta diferente delimitación obsérvese, entre otros el apartado 2 del preámbulo del Reglamento Delegado (UE) 2016/2020 de la Comisión de 26 de mayo de 2016 por el que se completa el Reglamento (UE) n.o 600/2014 del Parlamento Europeo y del Consejo relativo a los mercados financieros en lo que respecta a las normas técnicas de regulación sobre los criterios dirigidos a determinar si los derivados sujetos a la obligación de compensación deben estar sujetos a la obligación de negociación

 

Recordamos estas entradillas anteriores

¿Cuando deben los derivados negociarse en centros multilaterales?

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Repasamos el Reglamento Delegado de la Comisión que establece criterios para identificar la liquidez de los contratos derivados a efectos de la obligación de negociación multilateral (en mercados regulados, sistemas multilaterales de negociación o sistemas organizados de contratación)

 

Canaval_Omaña (León)

El Reglamento Delegado (UE) 2016/2020 de 26 de mayo de 2016 de la Comisión Europea completa el MIFIR en lo que respecta a las normas técnicas de regulación sobre los criterios para establecer si los derivados sujetos a la obligación de compensación están además sujetos a negociación en un mercado regulado o en un sistema multilateral de negociación.

Recuérdese que el Reglamento (UE) n.o 648/2012, EMIR,  establece que los derivados se negocian a nivel extrabursátil cuando no se negocien en un mercado regulado o no estén sujetos a las normas de un mercado regulado. Por suparte, la definición de derivados extrabursátiles  de la Directiva 2014/65/UE del Parlamento Europeo y del Consejo (MIFID 2) comprende los derivados que no se negocien en un mercado regulado, un sistema multilateral de negociación (SMN) o un sistema organizado de contratación (SOC), o que no estén sujetos a las normas de esos centros de negociación. El MIFIR establezce, además, un procedimiento para obligar a las contrapartes financieras y no financieras a negociar determinadas categorías de derivados en mercados regulados, SMN o SOC.  Y mandata a la AEVM a publicar en su sitio web un registro en el que se especifiquen claramente los derivados que están sujetos a la obligación de negociación en MR o SMN o SOC, los centros en los que se admiten a negociación o se negocian y las fechas en que la obligación surte efecto.

Pues bien, los criterios establecidos en el Reglamento 2016/2020 precisan la obligación de negociar derivados -que sean suficientemente líquidos por existir suficiente interés en su compra y venta, estableciendo paralelismo con los criterios de liquidez de las acciones (MIFIR), pero dejando un mayor margen valorativo. Se establece como periodo mínimo de observación de la negociación de derivados para establecer la obligación de negociación multilateral, los 3 meses, y se fijan una serie de criterios que, a juicio del legislador, vayan a permitir la comparabilidad entre derivados y subcategorías de derivados para ajustar la obligación de negociación. Además, la Comisión establece la exclusión de las operaciones exclusivamente realizadas a efectos de cobertura de riesgos de postnegociación. En cuanto a las «operaciones paquete», o vinculadas en determinadas operaciones interrelacionadas, el legislador permite un amplio margen -que podríamos adjetivar como discrecional- para permitir mantener la negociación bilateral fuera de centros de negociación multilaterales.

Jurrus, Alija, León

Carnaval_LLamas de la Rivera (León)

 

Para determinar si existe suficiente interés por parte de terceros en la compra y venta de una categoría de derivados o una sub categoría  de la misma, de modo que pueda considerarse suficientemente líquida a efectos de la obligación de negociación, la AEVM aplicará los criterios que establece el artículo 32, apartado 3, del Reglamento MIFIR, tal y como se especifica en los artículos 2 a 5 del Reglamento 2016/2020:

 

  • frecuencia media de las operaciones,
  • volumen medio de las operaciones,
  • número y tipo de participantes activos en el mercado,
  • valor medio de las horquillas.